需求触顶回落价格偏弱运行
核心观点：
当前黑色系成材库存矛盾不断积累，板材库存高企或是负反馈主要触发点，铁矿石需求持续高位，短期补库需求高涨，港口库存再创新低，但钢厂端利润持续收缩，节前补库接近尾声，叠加价格监管再度趋严以及碳元素对钢厂利润的吞噬，短期矿石价格上行承压，随着钢厂因亏损的自发限产以及行政性减产落地和执行，铁矿石需求将触顶回落，供给弹性较小，港口库存将趋于累积，铁矿石价格偏弱运行。
供应方面：四季度，进口铁矿石量环比相对平稳，国产矿原矿产量环比三季度下降约1100万吨，折算铁矿石精粉产量约330万吨。预估全年中国进口铁矿石量11.58亿吨，同比增加5070万吨，其中非主流进口同比增加3000万吨，国产矿全年增加690万吨。
需求方面：考虑到当前钢厂即期利润已经进入亏损阶段，随着亏损幅度加深和亏损周期扩大，钢厂高炉减产压力显著，同时，产业链利润分配无法依靠自身进行平衡，四季度行政性限产落地可能性仍然较大，当前铁水产量处于最旺盛阶段，四季度铁水产量存在快速下降可能，国内铁矿石刚性需求支撑力度将显著衰减。据此估算四季度国内生铁产量日均值将下降至220.9万吨，较三季度244.9万吨/日下降24.08万吨/日（-9.83%），对应铁矿石需求下降3506万吨。
综合看，国内全年生铁产量8.7995亿吨，同比增加1140万吨，折算成铁矿石需求约1822万吨，预估2023年底港口进口矿库存将回升至1.32亿吨左右。策略方面，卖出看涨期权。
后期关注/市场风险：旺季终端需求增量、钢厂利润水平、粗钢压减政策实施节点、“双节”节前补库力度。
【铁矿石】
需求触顶回落价格偏弱运行
【市场运行逻辑】
一、铁矿石价格走势回顾:
国内高需求主导行情，钢厂低利润抑制高度回顾三季度，7月份，国内铁矿石需求边际走弱但整体维持高位，进口端和国内供应环比增加，国内铁矿石供需平衡略偏紧，国内货币、财政、行业增量政策频出，市场对终端需求增量预期较强，铁矿石期现价格同步走高。
8月份，在国内宏观政策密集落地、铁矿石现实需求持续高位、人民币大幅贬值以及粗钢政策落地缓慢等因素共同作用下铁矿石主力合约（01合约）出现大幅反弹，同时，近月（09合约）带动远月，近月临近交割前持仓较去年过高、港口库存相对较低，强现实以及弱预期修复下，期现共振偏强运行。
9月份，长流程钢厂复产积极性较高，双节前补库需求共同支撑现货价格，但旺季需求正反馈边际变化较弱，钢厂即期利润亏损幅度继续扩大，叠加价格监管再度趋严，铁矿石盘面价格整体呈高位区间震荡走势。
三季度铁矿石期现价格同步走强，交割标的集中于高品矿，2309合约基差从二季度末90元/吨收敛至20元/吨左右，滚动交割结算价为938.0元/吨，一次性交割结算价为918.0元/吨，交割品种为卡粉和南非粉，卡粉港口库存高位且在钢厂低利润格局下对高品粉矿需求偏弱。对于2401合约，当前进口资源最优交割品仍是卡粉，考虑到未来钢厂利润水平难以好转，预计卡粉仍将是主要交割品种。
截止9月25日，较二季度末，盘面价格涨幅远高于现货涨幅，基差更多由盘面向现货收敛，日照港卡拉加斯粉湿吨价格为1015.0元/吨，环比上涨2.0%，DCE铁矿石主力（01合约）价格收于844.5元/吨，环比上涨12.3%，普氏62%指数为118.80美元/吨，环比上涨+7.4%，当前2401合约基差为132元/吨，基差处于相对偏高位置，我们预计四季度基差收敛将以现货下跌更多的方式完成。
二、供应端：外矿供应相对平稳，内矿季节性回落
供应方面：外矿供应持续强劲，国产矿稳定回升。据海关总署数据显示，1-8月中国进口铁矿石数量为77565.8万吨，同比增加5309.9万吨（+7.40%），其中自澳洲地区进口增量为1429.5万吨（+2.98%），巴西地区进口增量为1099.4万吨（+7.83%），非澳巴地区2780.0万吨（+27.09%），1-8月份印度、伊朗、加拿大、俄罗斯累计进口同比分别增加1433.4万吨（+128.74%）、546.5万吨（+480.1%）、297.71万吨（+43.2%）、125.69（+23.75%），南非进口小幅转降，乌克兰进口依然停滞，当前国内旺盛的需求和普氏指数高企刺激非主流矿持续流入国内，四季度非主流矿供应存在收缩压力。
根据四大矿山二季度产销报告显示，二季度淡水河谷产销量环比增幅较为明显，二季度产量达7874万吨，环比增加17.9%，销量7214万吨，环比增加33.6%，上半年产量1.455亿吨，VALE产量目标完成度为48.0%（按目标中值预估），处于近四年以来的高位水平，淡水河谷下半年为高发运期且其多矿区于二季度完成检修及升级，我们维持半年报的预估，2023年淡水河谷销量完成3.05亿吨难度较小，较2022年销量增长约200万吨左右。
二季度力拓矿山产量环比增加2.52%，由于其港口检修和突发铁路脱轨事故导致销量略低于产量，但阶段性减量并未整体产销造成影响，力拓产量整体保持较高增长，上半年产量同比增加6.82%，销量同比增加6.76%。上半年完成目标进度为约49%（基于指导目标区间的中间值测算），我们维持半年报的预估，2023年力拓产销量将完成3.25亿吨，较2022年销量增长约300万吨左右。
二季度必和必拓铁矿运营表现持续强劲，产销环比保持同步增长态势，2023财年铁矿石总产量合计2.85亿吨，略高于其此前指导目标中间值2.84亿吨。必和必拓在最新季报中将2024财年WIOA产量指导目标设为2.82-2.94亿吨（100%基准），较2023财年目标上调400万吨。我们维持半年报的预估，2023年（自然年）必和必拓产销量将完成2.85亿吨，较2022年销量增长约200万吨。
二季度FMG2023财年总发运量为1.92亿吨，创历史记录，达到其全年指导量上限。铁桥项目（IronBridgeProject）已于4月21日开始生产高品磁精粉，第一批精粉已于2023年7月24日在黑德兰港装船发运，2022年四季度报称其其计划在12至18个月时间内达到年产2200万吨的满产生产。
2024财年的发运指导目标为1.92-1.97亿吨，创历史新高，其中铁桥项目预计将贡献约700万吨。我们维持半年报的预估，2023年（自然年）FMG产销量将完成1.98亿吨，较2022年销量增长约500万吨。
根据矿山年度目标、二季度产销数据来看，上半年澳洲BHP和FMG矿山顺利完成2023财年目标且淡水河谷和力拓目标完成度良好，下半年主流矿山供应仍存在环比增量，预计四大矿山发运量环比增加3600万吨，其中淡水河谷环比增量显著约1400万吨，发往中国量环比增加2800万吨。
国产矿供应稳步回升，同比增量显著。根据国家统计数显示，我国1-8月份铁矿石原矿产量为65916.9万吨，同比+7.0%（+4312.3万吨），折算成精粉约1299万吨；根据Mysteel调研数据显示，全国433家样本矿山企业1-8月份铁矿石精粉产量为19097.61万吨，同比+157.74万吨（+0.83%）。
根据Mysteel调研数据显示，截止9月22日当周，全国266座样本矿山产能利用率为69.70%，同比增加7.14个百分点，266座矿山精粉产量43.97万吨/日，同比增加4.50万吨/日，当前现货价格较高、需求持续性较好且非煤矿山安全检查力度相对偏弱，预计10月份国产矿供应端仍将保持高位，11月份和12月份内矿供应或出现一定程度季节性下滑，预估四季度国产矿原矿产量环比三季度下降约1100万吨，折算铁矿石精粉产量约330万吨，预计全年国产原矿增量约2290万吨，折算铁矿石精粉增量约690万吨。
综合看，预估全年中国进口铁矿石量11.58亿吨，同比增加5070万吨，其中非主流进口同比增加3000万吨，国产矿全年增加690万吨。
三、需求端：国内需求阶段高位，存在较大下滑风险
三季度，国内终端需求韧性较强，成材端整体库存持续去化，但地产用钢以及基建用钢需求不足以支撑长、短流程同时高负荷生产，短流程贡献成材供给减量，短流程供应高弹性和废钢性价比相对偏低支撑国内铁矿石需求持续高位。
当前国外经济缓慢复苏势头下带动铁矿石需求边际好转，但经济增长整体仍处于偏弱恢复周期之中，对铁矿石需求难以快速增加。根据世界钢铁协会（WSA）公布数据显示，7月份除中国外生铁产量为3515.2万吨，环比增加2.92%（+99.8万吨），1-7月份除中国外生铁产量为2.42亿吨，同比下降2.20%（-543.9万吨）。
中期看，国内地产销售端持续性仍然偏弱，广州非核心区域限购放松，存在边际正向影响但力度相对有限，一二线城市房地产销售仍处于缓慢回升之中，房企拿地意愿偏弱，同时，销售端向拿地端传导周期较长，新开工数据同比降幅较大，预期旺季地产用钢需求增量有限；专项债加速发行以及城投债务化解或维持基建用钢需求，整体看，终端需求对成材价格提振作用有限。
根据国家统计局数据显示，1-8月份中国生铁产量为60359.0万吨，同比增加3.7%（+2153.6万吨），1-8月份中国粗钢累计产量为71293.0万吨，同比增加2.60%（+1806.7万吨）；8月份国内生铁产量7462.0万吨，日均铁水产量240.7万吨。
考虑到当前钢厂即期利润已经进入亏损阶段，随着亏损幅度加深和亏损周期扩大，钢厂高炉减产压力显著，同时，产业链利润分配无法依靠自身进行平衡，四季度行政性限产落地可能性仍然较大，当前铁水产量处于最旺盛阶段，四季度铁水产量存在快速下降可能，国内铁矿石刚性需求支撑力度将显著衰减。
据此估算四季度国内生铁产量日均值将下降至220.9万吨，较三季度244.9万吨/日下降24.08万吨/日（-9.83%），对应铁矿石需求下降3506万吨。综合看，国内全年生铁产量8.7995亿吨，同比增加1140万吨，折算成铁矿石需求约1822万吨，预估2023年底港口进口矿库存将回升至1.32亿吨左右。
四、政策层面：价格监管再度加剧，抑制价格上行空间
今年上半年，国家发展改革委员会7次发布铁矿石市场价格风险监管提示，同时，大连商品交易所采取提高期货保证金比例以及限制部分合约开仓手数等措施抑制投机行为，加上权威媒体报道共计14次涉及铁矿石价格非理性上涨的相关预期引导措施。
时隔半年，价格监管再度加剧，9月7日，国家发展改革委价格司、证监会期货部组织部分期货公司召开会议，研判铁矿石市场和价格形势，提醒企业全面客观分析市场形势。
参会企业分析认为：8月中旬以来，在铁矿石市场供需基本面没有发生较大变化的情况下，铁矿石价格出现过快上涨，后期面临下行压力。会议要求，期货公司要依法合规经营，加强研究报告等信息发布合规审核，全面准确客观分析铁矿石市场形势，不得片面解读有关政策，不得选择性引用数据，不得故意渲染涨价氛围；要加强对投资者风险提示，提醒投资者理性交易，不得过度投机炒作。
下一步，国家将继续紧盯铁矿石市场动态，持续加强期现货市场联动监管，严厉打击违法违规行为，坚决维护市场正常秩序。铁矿石价格监管压力再度加剧，铁矿石价格非理性上涨严重损害钢铁产业长期稳定健康发展，监管部门常态化监管措施将有效抑制铁矿石价格上行空间。
从今年监管时间线与现货价格对比分析来看，普氏指数62%指数处于120美金/吨～130美金/吨区间时，价格监管力度会逐步增强，折算到港口Pb粉湿吨现货价格区间在920元/吨～985元/吨。
【行情走势判断】
当前黑色系成材库存矛盾不断积累，板材库存高企或是负反馈主要触发点，铁矿石需求持续高位，短期补库需求高涨，港口库存再创新低，但钢厂端利润持续收缩，节前补库接近尾声，叠加价格监管再度趋严以及碳元素对钢厂利润的吞噬，短期矿石价格上行承压，随着钢厂因亏损的自发限产以及行政性减产落地和执行，铁矿石需求将触顶回落，供给弹性较小，港口库存将趋于累积，铁矿石价格偏弱运行。
供应方面：四季度，进口铁矿石量环比相对平稳，国产矿原矿产量环比三季度下降约1100万吨，折算铁矿石精粉产量约330万吨。预估全年中国进口铁矿石量11.58亿吨，同比增加5070万吨，其中非主流进口同比增加3000万吨，国产矿全年增加690万吨。
需求方面：考虑到当前钢厂即期利润已经进入亏损阶段，随着亏损幅度加深和亏损周期扩大，钢厂高炉减产压力显著，同时，产业链利润分配无法依靠自身进行平衡，四季度行政性限产落地可能性仍然较大，当前铁水产量处于最旺盛阶段，四季度铁水产量存在快速下降可能，国内铁矿石刚性需求支撑力度将显著衰减。据此估算四季度国内生铁产量日均值将下降至220.9万吨，较三季度244.9万吨/日下降24.08万吨/日（-9.83%），对应铁矿石需求下降3506万吨。
综合看，国内全年生铁产量8.7995亿吨，同比增加1140万吨，折算成铁矿石需求约1822万吨，预估2023年底港口进口矿库存将回升至1.32亿吨左右。
策略方面：卖出看涨期权。
【后期关注/风险因素】
旺季终端需求增量、粗钢压减政策执行力度、钢厂利润水平。
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