摘要：
4月以来，2024-2025榨季巴西仍维持丰产预期，印度、泰国增产预期强烈，引导内外糖价联动下跌，原糖主力7月合约当月跌幅达到15.7%。与此同时，国内库存由同比降低转为同比增加，供需转向宽松，内外双重利空引导郑糖接连走弱，9月合约当月下跌约7.5%。国内受到制糖成本支撑，跌幅不及外盘。五一过后，受天气影响，农产品板块集体反弹，叠加国内消费预期回暖与交割逻辑指引，内外糖价企稳反弹，截至5月9日，原糖反弹1.18%，郑糖反弹2.14%。从中可以看出，内盘强于外盘。
- 主产国丰产预期强烈
巴西已开启2024-2025榨季。巴西甘蔗行业协会数据显示，截至4月上半月巴西中南部产糖71万吨，同比增加30.97%，制糖比例43.64%，上榨季同期为38.01%。作为世界上最大的食糖生产国，巴西中部甘蔗产区的天气状况干燥和炎热，或影响甘蔗单产，由此引发该国减产预期。不过，近期糖价回落，食糖-乙醇价差降至7美分/磅左右，生产食糖仍具备明显优势，预计糖厂或将制糖比例维持在50%左右的高位，以实现收益最大化。同时，市场对巴西中南部糖产量预期维持在4000万吨至4450万吨之间，仍维持高位，也侧面反应巴西大概率丰产。
印度全国合作糖厂联合会有限公司数据显示，截至4月底印度产糖3159万吨，糖厂基本收榨。泰国糖厂全部收榨，最终产糖877万吨，同比降低20%。2023-2024榨季两国产量变动空间有限。随着降雨量增加，2024-2025榨季两国产量预期良好，其中印度产量基本稳定，泰国则以增产为主。美国农业部对外农业服务局预计，印度将产白糖3300万吨，同比或增加3%，预计泰国产量为1020万吨，同比增长16%。大宗商品贸易商路易达孚估计泰国产量将增加160万吨至1050万吨。
- 机构预期食糖或供应过剩
当下，全球食糖供应盈余为主流预期。其中，咨询公司Datagro预计全球将迎来162万吨的小幅过剩，上榨季为179万吨的供应缺口；贸易公司Czarnikow估计过剩量为540万吨，上榨季为470万吨。不过，因印度将继续限制食糖出口，经纪商StoneX食糖过剩量将降至250万吨，上榨季过剩380万吨；由于巴西的产量前景依然存在不确定性，大宗商品贸易商路易达孚预计全球糖供应小幅过剩80万，上榨季为过剩250万吨。由于各主产国丰产，各大机构预计2024-2025榨季全球供需维持宽松，但对于供应盈余程度看法不一，后续需继续关注各主产国的天气与政策措施。
出口方面，为保证国内食糖消费与乙醇生产需求，印度本榨季采取限制出口政策，市场预计本榨季难以放松出口政策。与此同时，巴西出口持续强劲，4月该国出口188.9万吨，同比增加59%。泰国增产预期也将为出口留足空间。整体来看，全球供应相对充裕。
- 进口仍在放量预期
2023-2024榨季截至4月底，除云南外全部收榨。全国产糖995.39万吨，同比增加99万吨，增幅11.06%，食糖工业库存420.74万吨，同比增加39.27万吨。整体来看，国产糖产量基本符合预期，且库存由同比降低转为同比增加，可以窥见国内供应趋于宽松。随着全国压榨收尾，国内供应逻辑逐步走完，市场后续关注点转移至去库速度与进口。期价上行带动现货价格止跌反弹，现货交投气氛或转暖，截至4月累计销糖574.65万吨，同比增加59.82万吨，增幅11.62%；累计销糖率57.73%，同比加快0.29个百分点，单月销糖101.2万吨，同比增加约23万吨，且处于近年高位。预计随温度回升，国内需求回暖预期升温，或能提升去库存速度。进口端，虽然海关特殊监管区域中预拌粉和糖浆等加工产品的关税政策调整一定程度上限制食糖替代品进口，但前期原糖连续下跌修复内外价差，4月中旬巴西配额外进口利润转正，为进口打开窗户，同时我国主要进口国巴西出口火热，由此推断国内配额外进口仍有放量预期。
后市展望：
在2024-2025榨季增产预期发酵后，短期或难以继续大幅回落，但仍需继续关注天气与政策的不确定性带来的波动。国内而言，当下产区价格位于近年同期偏高区间，期现回归引导9月合约价格反弹。但期货合约近强远弱的格局或在暗示本榨季整体供应偏宽松的预期，由此也在验证后续进口或有放量。后期，国产糖的增产压力将转移至季节性的进口压力，由此来看，郑糖上行空间有限，9月合约关注6400元/吨附近压力。
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