原标题：精铜供应放缓沪铜迎来去库
报告要点
全球铜矿产量温和增长，但仍受制于南美，疫情及潜在罢工及政治风险影响南美铜矿产量增长。受益于高铜价刺激，废铜供应增长，中国铜原料4月环比回落，但维持在年内高位，中国精铜5月产量环比回落，受冶炼厂集中检修影响。5月中国铜消费趋弱，在5月中旬铜价调整的刺激下，沪铜终于迎来像样去库，但持续性还需要看铜价走势。
摘要：
5月中国铜消费如我们此前预期般走弱，主要铜加工板块开工率普遍回落，其中主板块铜杆线仍偏弱，铜管和铜板带箔企业开工率环比明显回落。海外铜消费延续改善，但美国房地产销售放缓有负面影响。整体看，全球铜消费增长放缓。
根据WBMS统计数据，一季度全球铜矿产量增长2.3%，全球铜矿产出温和增长，主要是由于南美洲和欧洲矿产出负增长，拖累全球铜矿产出增长的幅度。中国3/4月铜原料供应大增，一方面是受益于中国铜矿产量增长及进口回升，另外一方面是受到废铜和粗铜进口大增。受益于中国铜原料供应大增，中国前4个月精铜产量也保持高增长。受冶炼厂集中检修影响，中国5月精铜产量环比或回落，并且进口亏损幅度较大，5月中国精铜净进口将放缓，5月精铜供应将放缓。
截止5月28日，三大交易所+上海保税库铜库存约为80.7万吨，环比微降，同比增加12.9万吨（2-4月合计累库约24万吨，往年年初普遍累库25-40万吨），显性库存终于将迎来拐点。
风险因素：中国铜消费趋弱超预期、供应增长超预期
一、全球铜消费增长放缓
4月美国房地产市场销售放缓，4月欧美汽车销售环比也有所回落，缺芯片对汽车产销构成一些负面影响，但跟去年同期相比，美国房地产市场及欧美汽车产销均表现强劲，海外铜下游消费延续复苏势头；中国在3/4月铜消费季节性回升后，5月铜消费有放缓迹象。整体上看，全球铜消费增长放缓。
1.1、海外铜消费延续改善
1.1.1美国房地产市场继续放缓
美国房地产市场整体延续高景气的局面，但最近几个月持续温和放缓。2021年4月成屋年化销量585万套，环比下降约3%，同比增长35%。4月新屋销售年化86万套，环比下降15%，同比增长51%。
图表1：美国成屋销售单位：万户、%
资料来源：Wind中信期货研究部
图表2：美国新屋销售单位：万户、%
资料来源：Wind中信期货研究部
1.1.2海外汽车市场延续回暖，新能源汽车大幅增长
根据OICA统计数据，2021年3月全球汽车销量751万辆，同比增长53%。4月欧美汽车销量放缓，4月欧洲汽车注册量104万辆，环比下降25%，同比增长256%，较2019年4月下降23%，美国4月国产汽车销量34.8万辆，同比增长95%，环比下降4.7%。芯片紧张是汽车产销放缓的重要原因，机构预测今年因缺芯片而导致的汽车产量下降将达到400万辆。
新能源汽车销量延续去年下半年强劲增长的势头，3月全球新能源汽车销量53.2万辆，同比增长176%，环比增长100%，其中3月欧洲新能源汽车销量22.8万辆，环比增长100%，同比增长171%，中国新能源汽车销售22.6万辆，环比增长100%，同比增长107.6%，3月中国新能源汽车销售22.6万辆，环比增长100%，同比增长213%，4月中国新能源汽车销量小幅回落到20.6万辆，1-4月中国新能源汽车累计销量72.1万辆，同比增长227%，1-4月中国新能源车对传统车的替代比例为8.2%，跟2020年5.4%的替代比例相比明显提升。
图表3：全球汽车销量单位：辆
资料来源：OICA中信期货研究部
图表4：全球新能源汽车销售单位：辆
资料来源：Wind中信期货研究部
1.2、中国铜消费走弱
1.2.1电力投资增速放缓
4月电力投资达到633亿元，环比回升0.8%，同比增长5.9%，1-4月电力累计投资1968亿元，同比增长26%。1-4月电网累计投资852亿元，同比增长27.2%，1-4月电源累计投资1116亿元，同比增长25.5%。4月电力投资保持在高位，增速较1-2月放缓，就线缆企业普遍反映，电网今年订单下降，同时，过快的价格上涨，电网订单交付也存在一些问题。
图表5：电网投资增速单位：%
资料来源：Wind中信期货研究部
图表6：电源投资增速单位：%
资料来源：Wind中信期货研究部
进入5月以来，电力铜杆加工费和漆包线铜杆加工费均继续走弱，主要原因还是两条：1、国家电网订单下降，2、铜精废价差处于纪录高位，废铜制杆有较强的价格优势。5月中旬因铜精废价差快速收窄，电力铜杆加工费一度出现反弹，但随着铜精废价差再度扩大，电力铜杆加工费也快速回落。
图表7：电力铜杆加工费单位：元/吨
资料来源：SMM中信期货研究部
图表8：漆包线铜杆加工费单位：元/吨
资料来源：SMM中信期货研究部
1.2.2家电出口保持在高位，汽车销售继续放缓
4月空调、冰箱和洗衣机产量环比出现不同程度的回落，但同比保持高增长，而且普遍比2019年同期高，这说明家电行业保持高景气，家电出口保持在高位。2021年4月空调出口768万台，同比增长5.9%；3月冰箱出口383万台，同比增长29.8%。考虑到美国房屋市场近几个月有温和降温，欧美疫情普遍缓和且疫苗接种快速推进，中国家电出口可能逐渐放缓。
图表9：空调出口单位：万台
资料来源：Wind中信期货研究部
图表10：冰箱出口单位：万台
资料来源：Wind中信期货研究部
由于2020年4月中国汽车市场基本恢复正常，所以我们看到今年4月汽车销售同比明显放缓，5月份国内汽车销售继续放缓。4月中国汽车销量225万辆，同比增长9%，1-4月累计销售874万辆，较2019年同期同比增长4.7%。5月1-23日中国汽车销量同比增长1%，环比4月同期下降4%。
图表11：5月乘联会汽车销量单位：辆，%
资料来源：乘联会中信期货研究部
1.2.3铜加工材开工率回落
从铜加工环节来看，在3/4月季节性回升之后，5月铜杆企业开工率微降，低于过去几年同期水平，铜管企业开工率明显回落，铜板带箔企业开工率也自高位回落。总体来看，我们认为5月铜材企业开工率将回落，并且低于往年同期水平，间接说明国内铜消费走弱。
图表12：铜材企业开工率单位：%
资料来源：SMM中信期货研究部
图表13：铜杆企业开工率单位：%
资料来源：SMM中信期货研究部
图表14：铜管企业开工率单位：%
资料来源：SMM中信期货研究部
图表15：铜板带箔企业开工率单位：%
资料来源：SMM中信期货研究部
1.2.4中国精铜表观消费维持在高位
2021年4月中国精铜表观消费小幅回落，尽管4月精铜产量继续回升，但精铜进口下降，并且精铜出口增长，这使得4月精铜表观消费环比回落，4月中国精铜表观消费同比增长14%，1-4月累计同比增长13%。考虑到5月精铜产量下降，我们估计5月中国精铜表观消费同比增速将收窄到4%。
图表16：中国精铜表观消费量单位：万吨
资料来源：WindSMM中信期货研究部
二、全球铜矿产出温和增长，中国精铜供应放缓
根据WBMS统计数据，一季度全球铜矿产量增长2.3%，全球铜矿产出温和增长，主要是由于南美铜矿产出负增长，拖累全球铜矿产出增长的幅度。中国3/4月铜原料供应大增，一方面是受益于中国铜矿产量增长及进口回升，另外一方面是受到废铜和粗铜进口大增。受益于中国铜原料供应大增，中国前4个月精铜产量也保持高增长。
2.1海外铜矿产出温和增长，主要是受到南美拖累
秘鲁和智利3月铜矿产量走势继续分化，3月秘鲁铜矿产量16.6万吨，同比增长20%，环比回升6%，3月智利铜矿产量49.2万吨，同比下降1%，环比回升14%，1-3月秘鲁和智利铜矿产量同比分别增长3%和下降2%。南美铜矿产量没有增长主要是受到疫情的干扰，劳资纠纷也是一个重要原因。当前南美铜矿可能还面临政治风险，智利政府考虑给矿企加税，秘鲁总统候选人准备效仿智利，这可能会对南美铜矿长期产量构成负面影响。
同期，海外其余地区产量均有不程度的回升，我们看到刚果金Kamoa-Kakula铜矿5月25日生产出第一批铜矿，这意味着该矿第一期项目经过反复提速后终于投产，这说明在铜矿高利润的背景下，矿企有较强的动力去积极生产。5月初秘鲁MinaJusta铜矿投产，年产量约10万吨；紫金矿业塞尔维亚Timok铜金矿预计在6月投产，年产量约为7.9万吨。
根据WBMS统计的数据，1-3月全球铜矿产出516万吨，同比增长2.3%。考虑到智利疫苗接种较高，5月中旬每百人接种在90剂以上，我们认为二季度疫情对南美铜矿产出的负面影响有望进一步弱化，全球铜矿产量将继续改善。
图表17：智利铜矿产量单位：千吨
资料来源：INE中信期货研究部
图表18：秘鲁铜矿产量单位：千吨
资料来源：INEI中信期货研究部
2.2中国铜原料供应维持在高位，精铜供应放缓
2021年3月中国铜矿产量15.8万吨，同比增长10%，1-3月中国铜矿产量39.5万吨，同比增长6%，受益于高铜价及新扩建项目投产。4月中国铜精矿进口192.1万实物吨，同比下降5.3%，1-4月累计进口788.7万实物吨，同比增长4.1%。4月废铜进口16.8万吨，同比增长108%，1-4月累计进口53.1万吨，同比增长74%。4月粗铜进口7.9万吨，同比下降11.5%，1-4月累计进口34.6万吨，同比增长22.5%。
图表19：中国铜矿产量单位：千吨
资料来源：SMM中信期货研究部
图表20：中国铜矿进口量单位：千吨
资料来源：Wind中信期货研究部
图表21：中国阳极铜进口单位：吨
资料来源：SMM中信期货研究部
图表22：中国废杂铜进口单位：实物吨
资料来源：Wind中信期货研究部
4月SMM中国精铜产量87.8万吨，同比增长17%，1-4月中国精铜产量累计335.9万吨，同比增长17%，SMM预测5月精铜产量将小幅回落到84.4万吨，同比增长10%。4月中国未锻造铜与铜材进48.5万吨，同比增长5.1%，1-4月累计进口192.3万吨，同比增长9.9%，4月精铜进口约为30.3万吨，同比增长9.7%，1-4月累计同比增长3.2%。考虑到5月精铜进口亏损较大，估计5月精铜净进口有望继续回落。
图表23：中国精铜产量单位：千吨
资料来源：SMM中信期货研究部
图表24：中国精铜进口量单位：千吨
资料来源：Wind中信期货研究部
2.3、沪铜终于迎来去库，但现货仍偏弱
进入4月份以来，沪铜库存和SMM三地铜社库均没有像往年一样去库，反倒是库存出现温和持续回升，直到5月中旬才开始下降。现货端也表现的偏弱，沪铜升水弱于往年同期，洋山铜溢价持续走弱。
2.3.1沪铜迎来去库，但持续性还要看铜价
二季度是铜消费的传统旺季，一般年份在进入二季度后都会展开去库，但今年却表现的较为异常，在4月初沪铜库存略降之后便震荡走高，去库表现得异常艰难，SMM三地铜社库也不断走高。
图表25：沪铜库存单位：吨
资料来源：Wind中信期货研究部
图表26：SMM三地铜社库单位：千吨
资料来源：SMM中信期货研究部
今年之所以出现这种局面，我们认为跟消费提前透支有一定关系，春节期间就地过年政策鼓励企业不放假，部分订单较好的企业在春节期间开足马力生产。同时，高铜价对消费也有一些负面抑制，尤其电力相关的板块。
铜价在5月中旬调整后，这为沪铜去库创造了一些条件，我们看到下游逢低买盘，叠加冶炼厂集中检修及出口增多，这在一定程度上驱动沪铜去库。考虑到这个去库并非是由需求主动推动的，进一步去库的节奏还是要看铜价走势。
截止5月28日，三大交易所+上海保税库铜库存约为80.7万吨，环比微降，同比增长12.9万吨（今年2-4月3大交易所+上海保税库累计增长约24万吨，往年年初普遍增长25-40万吨，今年累库总量相对偏低）。截止5月28日，SMM三地（广东、江苏和上海）铜社库31.07万吨，自年内高位回落。总体来看，显性库存终于迎来去库拐点。
2.3.2现货升水弱于往年同期，进口需求低迷
4月中旬以后，沪铜现货升水出现了明显的走弱，不仅仅表现为由之前升水转为大幅贴水，而且是明显弱于往年同期水平，这是消费逐步趋弱的信号。5月份，伦铜Cash-3M价差也由升水转为贴水，这说明在中国消费趋弱的背景下，海外消费回升的力度也并不强。
图表27：上海铜现货升水单位：元/吨
资料来源：SMM中信期货研究部
图表28：伦铜Cash-3M单位：美元/吨
资料来源：Wind中信期货研究部
图表29：洋山港铜溢价单位：美元/吨
资料来源：Wind中信期货研究部
洋山港铜溢价在3月份以来呈现持续震荡下降的势头，直到5月中旬才止跌，当前洋山港铜溢价处于历史同期较低的水平，这说明国内进口需求疲弱。
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