【导读】 本周市场整体以反弹为主，量能再度萎缩限制了市场反弹的高度。俄乌局势成为当下地缘政治的中心，在此背景下，投资者避险情绪升温，以黄金为代表的贵金属受到追捧，而海外权益市场承压。国内方面，今年以来表现弱势的成长因子有所企稳，本周得到了较大的修复，因市场成交额低迷无法同时兼顾价值与成长，二者表现出此消彼长的格局。股指期货作为金融衍生产…
本周市场整体以反弹为主，量能再度萎缩限制了市场反弹的高度。俄乌局势成为当下地缘政治的中心，在此背景下，投资者避险情绪升温，以黄金为代表的贵金属受到追捧，而海外权益市场承压。国内方面，今年以来表现弱势的成长因子有所企稳，本周得到了较大的修复，因市场成交额低迷无法同时兼顾价值与成长，二者表现出此消彼长的格局。股指期货作为金融衍生产品，对冲功能持续得到发挥，从基差表现上看，三个品种的近月合约逐步转为贴水，然而次月合约仅IH维持升水，表明市场对IH的预期较为积极；另一方面，基差并未与期货形成共振，表明衍生品市场与现货市场出现分歧，盘面上更多的表现出阴阳相间的震荡格局。资金面上，北上资金本周净流出，但沪股通仍然呈现净流入态势，这也是今年以来沪强深弱的重要原因。下周共有50家公司合计86亿股限售股陆续解禁，解禁市值为785亿元，市场短期供应压力环比大幅降低。市场在春节后连续两周反弹，短期均进入了压力区间，后市重点关注压力时的量能配合。 全球白银库存涨跌互现，纽约库存跌破11000吨，国内白银显性库存反弹至4700吨的水平。 贵金属ETF黄金与白银持仓均出现增仓。CFTC黄金与白银机构净多持仓全面反弹。美联储1月会议纪要公布，3月加息板上钉钉，但是随后政策依旧不明。 操作建议：市场交易美联储会议纪要披露内容低于预期，此前美联储1月议息会议纪要中对于加息并没有明确计划，也非像市场传闻的那样快速加息，而是要视通胀情况再决定加息速度。受此影响贵金属价格重新反弹，伦敦金价触及1900美元/盎司附近。我们认为，加息对经济有抑制作用，这也是美联储在会议纪要中偏谨慎的原因。从历史上看，在高通胀低增长时期加息难以对通胀产生根本性影响，反而经济下滑，失业率飙升，容易产生滞涨。在此背景下建议贵金属继续持有多单。 风险提示：经济数据表现超预期。01镍 国内现货升水和LME0-3持续处于高位，LME库存继续去化，国内库存小幅累积但仍处于非常低的水平。短期的核心依旧在库存，库存拐点到来之前镍价依旧易涨难跌且具备高弹性。需观察高冰镍产能的持续释放何时让全球显性库存出现拐点，同时注意产业端可能将隐性库存交仓进一步压制镍价。全年来看，镍价面临着近端持续去化的低库存和远端供需趋松的多空博弈，或呈现前高后低的走势；而当下仍可能在强现实逻辑下走出新高。建议逢低做多。02不锈钢 全年来看，面临供需结构利多和成本下移利空的对抗，核心逻辑在自身需求，当前处于强预期难以证实/证伪的现实真空期。不过从供需上看，下游需求已经有一定程度的启动。300系热轧去库良好，冷热轧价差持续倒挂及工业管较板卷价差走阔显示化工投资需求向好；基建和地产竣工端也有预期利多。成本-利润上，长期来看镍铁大量投放会带来成本下移，但影响较为缓慢，且弱于供需逻辑。建议逢低做多。 需求增量前高后低：3-4月疫情全面缓解后，私家车和航班出行预计有一波小高峰，之后新冠将逐步流感化，需求将伴随经济缓慢增长，叠加全球QE结束，2022需求增速将显著回落。 供应增量前低后高：2022年增产主力军依然是欧佩克+，但由于挺价意愿较强，因此增产节奏较谨慎。除此之外，预计美国页岩油增产最早Q2将会加速。若欧佩克+每季度增产70-90万桶/天，油市从三季度起将会面临显著的供应过剩。此外还需要关注伊朗，伊朗若被解除制裁，油价面临大跌风险。 总结：由于本轮疫情结束后，国外基本实现全民免疫，使油品需求提前在上半年释放，而供应端美国增产速度慢，因此上半年的供应仍然处于平衡态附近。下半年，需求常态化，美国供应反而可能加速出产，供应过剩的风险较大。但基于库存绝对水平极低，在大幅连续累库之前，油价难有大跌，可能伴随小幅累库，油价高位震荡。 上游开工率环比下降，煤价周后期反弹带动甲醇估值上抬。 本周甲醇市场震荡偏弱，周初宏观氛围走弱，能源品大幅下挫，甲醇跟随下行，周五，煤价在基本面好转带动下反弹，甲醇小幅走强。供应端来看，国内甲醇整体装置开工负荷为69.37%，较上周下跌2.70个百分点，较去年同期下跌5.21个百分点。周中西北、西南地区开工负荷下滑。国外装置稳定供应偏高，伊朗装置负荷提升较多，国内外供应端偏充裕的压力持续传导。MTO负荷环比下跌但仍偏高位，港口卸货再度放缓，沿海库存去化明显。 需求端，据卓创最新数据国内甲醇制烯烃平均开工负荷在82.76%，较上周期下降4.72个百分点。本周西北地区大唐降至半负荷，中安联合MTO停车。港口库存在81.45万吨，环比下降10.05万吨，跌幅在10.98%，同比下降12.7%。进口船货卸货依然缓慢，下游阶段性进场补货，沿海库存去化较多。 核心观点：成本端近期大幅波动边际上影响甲醇估值摆动，内地高供应压力下，预计甲醇价格短期仍震荡偏弱，不过下方有MTO较高需求支撑，关注内地沿海库存边际变化。 操作建议：05合约逢高偏空对待，需关注煤价预期的反复。风险提示：下游MTO恢复弱于预期，煤炭价格大幅波动，到港不及预期。03聚乙烯 基本面上：本周石化库存受下游复工比预期慢影响，库存变化不大，库存处于往年同期正常水平；社会库存小幅回升，处于正常水平；港口库存小幅回升，处于正常偏低水平。国内现货小幅下跌，基差小幅走强，美金现货小幅上涨，进口窗口关闭。短期产业链库存中性，但下游复工慢，震荡为主。中期来看，今年处于扩张周期，供应压力逐步起来，但是05表需压力不大，调整到位仍可以多配；表需压力在下半年为主。后期关注下游复工情况/新增产能投放情况/下游订单情况。 从交易维度上：05表需压力不大，短期调整到位之后，找机会逢低做多。中期扩产周期，下半年逢高做空为主（进口窗口附近）为主。04PTA 基本面：原油方面美国原油库存持续低库存，欧佩克增产能力受限，成本端受地缘政治影响短期扰动较多，价格高位波动较大。PTA本周开工负荷下降，新装置运行稳定，2月以来装置检修较少以降负为主。聚酯开工负荷维持高位运行，产品利润回升。终端下游节后陆续开工但复工相对较慢，受疫情影响市场短期内对需求较为悲观，2月份预计累库幅度较大； 成本端和价差：本周PXN价差与PTA加工费均走弱，但PXN价差较为坚挺仍在200美元上方，PTA加工费大幅压缩至300以下，处于历史以来的最低点； 从交易维度：成本端原油消息扰动，短期内高位波动较大，PTA加工费在累库预期下持续走低至300以下，在下游需求陆续恢复情况下，3、4月PTA预计供需偏紧，可考虑做多PTA加工费。05玻璃和纯碱 供应端：玻璃供应增量有限,政策高门槛、严格产能置换，增量有限。2022Q1、Q2季度有减产预期。纯碱进入冬季高产季节，上游全年利润非常好短期不会因为利润差而减产，预期未来一个季度将保持高开工率。 需求端：房地产托底，货币政策开始发力，财政推行减税降费+缓税缓费”，叠加光伏政策的发力，预期玻璃纯碱需求都将有较大增量。库存：玻璃、纯碱春节后第二周就开始去库存。估值：玻璃估值中等，上下游利润分配合理。纯碱利润较好，但基于需求端光伏玻璃大投产带来的需求，其估值水平应该上抬一定区间 短期焦点：市场关注元宵节后下游需求恢复程度，连续大幅度上涨后，玻璃纯碱均需要回调消化压力策略：玻璃纯碱均建议做多头配置。06聚丙烯 基本面上：本周石化库存受受下游复工比预期慢影响，库存变化不大；社会库存小幅去化，处于正常偏高水平；港口库存小幅下降，处于中等水平。国内现货小幅下跌，基差小幅走强；海外美金现货小幅上涨，进口美金窗口关闭，出口窗口打开。短期估值偏低（出口窗口打开，成本支撑），但下游复工比预期慢，短期震荡为主（出口窗口/进口窗口）。中长期来看：今年仍处于扩产周期，供应压力逐步加大，05表需压力比较大，但因为原料强势，可以做逢高做空产业利润为主，如果原油拐点出来，可以单边做空远月。后期关注新装置投放情况/下游订单情况/下游复工情况。观点仅供参考。 从交易维度上：短期估值偏低（成本支撑/出口支持），但05表需压力偏大，震荡为主。中期扩产周期，但原油强势，逢高做空产业利润为主；如果原油拐点出来，远月可以逢高做空远月为主（进口窗口附近）。07MEG 基本面：成本端受地缘政治影响短期扰动较多，价格高位波动较大，煤炭价格一手政策影响估值下行。年后乙二醇油煤两端开工负荷均大幅增长，虽本周负荷有所下降至70.2%，但在镇海炼化、广西华谊投产下，供应增量明显，港口库存节后亦累库明显，共累库15万吨，现货流动性充裕。聚酯负荷维持高位运行，终端需求在元宵后复工复产缓慢，织造加弹开工率在40%附近，同时在疫情多点爆发，天气持续寒冷情况下，市场对需求存在一定担忧。供需宽松情况下预计2月大幅累库。 利润和成本：估值方面，石脑油制利润在近日下跌中持续创历史新低，外购乙烯制亏损扩大，煤制及MTO制利润亦处于亏损状态。3.从交易维度：在原油维持高位震荡情况下，前期建议多PTA空EG可继续持有，单边不建议参与。从中期来看，在估值有所修复后EG依然是较好的空配品种。关注EG估值情况，警惕EG装置在持续大幅亏损下的停车检修行为以及终端复工复产情况。黑色01双焦 行情回顾：政策打压铁矿，反而拓宽双焦空间，现实也转好，价格快速起飞。与上周周报强调一致，预计宏观刺激政策窗口期短，从而阶段性力度预期持续偏强。本周由于部分城市放开房贷首付的操作，预期更强了。与此同时，铁矿面临极强的政策打压，周内发改委连续召开会议，现货价格快速企稳，盘面连续跳跌。在此二者共同作用下，双焦上限被打开，理论上至少能吃掉铁矿让出来的部分。于是，涨价预期出现。现货也恰好开始出现企稳迹象。各方面都配合的背景下，本周双焦大涨也就不奇怪了。 中长期，我们始终担心PPI过早攀升对“稳经济”的破坏。对于美国，目前最需担心的是通胀的持续走高，即“滞涨”的风险。对于中国，则是经济失速的风险。在我们简单的分析框架体系中，一旦海外加息持续，带动外需下行，国内制造业就将面临更弱的价格转移能力，以及利润下滑的情况。此时，最好的局面是国内原料价格稳定，而刺激政策频出。后者已经在做了，但是前者却出现了不好的迹象。开年以来，多数大宗商品再度上涨，并且不少品种创新高、重回前高，这势必带来PPI的转向攀升。而这会进一步侵蚀脆弱的制造业利润。而解决这一问题的关键，我们认为就是供给端的放开，尤其是国内品种。基于此，我们认为成材5000以上的价格，正急剧积累着风险。 焦煤长期上涨有基础，短期补库行情或超预期：对于焦煤，首要滤清的就是长期格局。在我们看来，核心基础就是“澳煤缺席，蒙煤受制于疫情”，这就导致了供给弹性偏小，一旦需求弹性打开，价格的波动也就随之变化，且趋势不一定小。短期来看，节后两周的产业情况也就维持常规季节性垒库，但整体库存还是偏低。短期现货的关键在于下游补库节奏，目前受盘面影响，已经开始有补库迹象了。同时，一旦市场担心的冬残奥会期间高炉限产力度环比减弱变为现实，则次轮补库行情或超预期。焦煤将会成为主要的钢厂利润侵蚀者。操作上，依旧可以逢低滚动多配。 焦炭长期判断还是“中转站”，短期补库行情或超预期：由于双碳在政府考核顺位中的后移，不排除今年焦化产能的顺利释放，而这会导致产能出现净增可能。从而导致焦炭成为产业链中的“压力中转站”，这是我们的长期判断。短期来看，与焦煤类似，随着前期贸易商的介入，焦企库存压力转移，现货实际上已经存在涨价基础。一旦冬残奥会高炉限产力度环比确实减弱，则不排除出现超预期补库行情的可能。但由于盘面更进一步的升水定价，已给出一定乐观预期，因此追高并不适宜。操作上依旧是逢低多配建议不变。 风险提示：铁水减产超预期，蒙煤通关超预期，终端需求不及预期，政策不及预期。02合金 合金：铁矿大跌及钢厂复产预期给出其他原料升值空间，合金受益于此录得上涨，宏观和预期因子作用的真空期后还将面临终端需求以及合金自身的现实考验。 合金现货市场因需求空窗价格平稳过渡，节后于硅锰8000、硅铁8400一线波澜不惊，期货方面硅锰维持底部震荡、硅铁区间上沿有效突破，对应截止周五主力硅锰平水、硅铁升水扩至770新高。估值上，两者边际产区成本在7800-7900，硅锰现货利润因锰矿提涨基本对冲焦炭调降故变化不大，但硅铁因兰炭开跌利润有所走高，复产意愿不减依旧。供需上，合金由于限产放松其复产领先且快于钢厂，合金产量屡创新高的同时钢材于本周才初现拐头（铁水再创新低的基础上由废钢添加量提升贡献），供需差走扩伴随理论大幅垒库，显性体现为合金厂库存以及硅锰仓单走高，但硅铁不足6500手的少量仓单仍能支撑期货长期升水。 本周铁矿大跌及钢厂复产预期给出其他原料升值空间，合金受益于此录得上涨而非自身驱动，其中硅铁因高投机和低库存涨幅近硅锰两倍，在宏观和预期因子作用的真空期后还将面临终端需求以及合金自身的现实考验。另内蒙疫情发酵目前波及呼和浩特、包头两地，不排除高估值下再次因此打开上方想象力，操作上成本边际低多策略不变。 风险提示：双控降耗减产再现。01豆粕 据CFTC公布的最新持仓数据显示，截止到2月15日当周，美豆基金净多单为21.7万手，美豆粕基金净多单10.9万手，美豆油基金净多单为6.7万手。从整体持仓来看，短期基金在大豆和豆粕净多持仓处于历史相对高位。 基本面：供给端，短期市场焦点依旧在南美大豆减产。按USDA2月报告最新预期，南美大豆产量比去年同期减产约800万吨，且目前私人机构预期南美产量将进一步下调。巴西CONAB机构预期大豆产量为1.25亿吨，低于USDA最新预期的1.34亿吨。需求维度，短期美豆阶段性出口改善，因南美减产导致部分出口转移到美豆。整体来看，全球大豆供需发生了质变，偏紧是主基调，维持偏多思路，但市场后期上行高度取决于新利多，后期继续关注南美天气及产量预期。国内端，短期基差保持偏强，因现货近端偏紧，无论大豆和豆粕库存均处于低水平。远端来看，盘面压榨利润亏损，不利于远期采购。 交易维度：国际端，美豆维持偏多思路，但不建议追涨，需要新利多，关注后期南美产量预期。国内端，豆粕多单继续持有，跟随成本端，但不建议追涨，需要新利多；油脂多单谨慎持有，关注棕榈产区产量。另外留意近月合约的魅力。观点仅供参考！ 本周期现下行。本周出栏均价12.09元/公斤，周环比-8.27%，同比-59.54%；猪肉价（前三等级白条）全国周度均价17.02元/公斤，周环比-7.11%，同比-57.72%。节后淡季效应明显，需求大幅缩水，集团场持续出栏，整体市场供应充裕，现货大幅下跌带动盘面下行。 供给端：国家统计局表示，2021年12月生猪存栏4.49亿头，相当于2017年年末101.7%，国内仍处于存栏过剩的局面。农业农村部数据显示，21年四季度末全国能繁母猪存栏量4329万头，环比减少2.9%，同比增加4.0%，相当于正常保有量的105.6%。能繁母猪存栏在21年6月达到存栏高峰，随后产业淘汰加快存栏下降，至今累计下滑6.47%。 展望：根据我们的测算，出栏预计8月之后才开始明显回落，由于需求的季节性变化明显，节后供应持续放量，二季度价格再度探底的概率较大。我们认为三季度价格不应过度乐观，四季度随着季节性消费回暖有望回到成本水平之上。22年全年仍处于下行的大背景下，整体供应较21年仍有小幅增量，因此平均价格预计在16元/公斤左右，年底有望回升到18-20元/公斤的相对高位。 策略：基差-2430，近弱远强格局，05继续偏空思路，操作上可继续持有05空单，注意疫情、政策风险。03棉花 节后纺织需求尚不明朗，国内棉价重心下移，据中储棉信息，1月纺织原材料类购进价格同比涨幅10%，纺织服装、服饰业出厂价格同比涨幅仅为1.1%，纺织企业成本压力依旧显著。下游纺织市场需求尚未明显启动，国际市场动荡，短期国内棉价走势趋于谨慎。 国际：21/22榨季印度、泰国双双增产，供给增加消化了因干旱带来的巴西减产影响。国际原糖处于供需由紧缺向平衡过度。巴西含水乙醇对汽油不具经济性使得含水乙醇产量和销量大幅降低，糖厂更倾向生产原糖。目前市场焦点仍在巴西糖醇比，2022/23榨季国际能源市场是否能驱动巴西乙醇价格使得糖厂转向制乙醇，这将会利多白糖。另外，印度无补贴糖的出口也需要国际糖价的支撑。2、国内：国内正值榨季高峰期，产销数据表明减产大于预期，但因现货销售一般，工业库存高，结构上仍偏向于贴水，国际糖价处于盘整无法带动国内糖价，国内糖价上涨缺乏动力，郑糖在5600-5800内波动。观点仅供参考！《证券期货投资者适当性管理办法》于2017年7月1日起正式实施，本报告发布的观点和信息仅供经招商期货有限公司评估风险承受能力为C3及C3以上类别的投资者参考。若您的风险承受能力不满足上述条件，请取消订阅、接收或使用本研报中的任何信息。请您审慎考察金融产品或服务的风险及特征，根据自身的风险承受能力自行作出投资决定并自主承担投资风险。 本报告基于合法取得的信息，但招商期货对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。报告中的内容和意见仅供参考，并不构成对所述品种买卖的出价或对任何人的投资建议，招商期货不会因接收人收到此报告而视他们为其客户。投资者据此作出的任何投资决策与本公司、本公司员工无关。 市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可取代自己的判断。除法律或规则规定必须承担的责任外，招商期货及其员工不对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失负任何责任。本报告版权归招商期货所有，未经招商期货事先书面许可，任何机构和个人均不得以任何形式翻版、复制、引用或转载。
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