外盘助力 油脂预期强势

春节长假期间外盘农产品波动幅度较大，其中CBOT豆粕上涨9.19%，位居涨幅榜第一，美豆以7.03%（或者102.25美分/蒲式耳）的涨幅位居第二，美玉米下跌0.84%、美麦收跌2.86%，市场呈油脂油料走强同时谷物走弱的格局。棕榈油和豆油春节长假期间继续走强，但涨幅相对豆粕和大豆要小，其中马来西亚棕榈油上涨2.4%，美豆油涨幅仅1.25%。截至2月4日收盘，对比春节前最后一个交易日收盘价的涨跌幅度见下表：

本轮美豆粕和美豆上涨的驱动因素，可以分为两个方面：

一是基本面预期差的驱动。在南美作物季开始阶段，由于种植利润高，南美农民扩种意愿强劲。根据各方的调研，市场对南美继续扩大大豆种植面积形成一致共识。同时市场对新作物年度南美大豆单产普遍较为乐观。市场预期差开始变强自2021年11月底开始，彼时巴西南部两大主产州的帕拉纳和南里奥格兰德州持续高温少雨，与之接壤的乌拉圭、巴拉圭、阿根廷北部等大豆产区也遭遇连续的高温干旱，市场此前普遍预期南美大豆产量增加，而随着不利天气的持续，各大咨询机构不断下调大豆产量预估。巴西私人机构AgRual最新预估2021/2022年度巴西产量为1.285亿吨，去年11月时该机构预估巴西产量为1.454亿吨；机构AgResourseCompany将巴西产量预估下调至1.2504亿吨，2022年1月初该机构预估数量为1.3104亿吨；美国咨询机构StoneX预计巴西产量为1.265亿吨，此前预估为1.34亿吨。市场由此前的增产预期转为现在的减产预期，产生了巨大的预期差，而这是此轮上涨行情的最大驱动。

二是市场资金博弈。截至2月1日，CFTC公布的数据显示，大豆非商业投机净多单19.3373万手，较前一周增加44501手；大豆油净多单7.441万手，增加5938手；美豆粕净多单9.8839万手，增加19821手。投机资金如此大规模地增加净多单，最大的底气来自于中国庞大的“敞口”。即国内由于养殖利润差，期货盘面保持长时间的负压榨利润，油厂买船、点价进度大大落后于往年同期，而大豆、豆粕、豆油库存都不高，随着时间的推移，库存消耗殆尽时，无论价格多高都需要进行购买或者点价，因此产生了巨大的需求敞口。

美豆大幅上涨、美豆油和马来西亚棕榈油强势，都增加了国内油脂的进口成本，因此节后首个交易日豆油高开是大概率事件。看多油脂的主要逻辑有以下几个方面：一是原油等能源价格不断走强；二是马来西亚棕榈油产量迟迟未能增加；三是国内大豆进口压榨利润差；四是国内三大油脂库存不高。而空方逻辑主要是基于油脂价格高，抑制终端需求，无论是生物柴油消费还是食用消费均会产生明显的抑制效果；随着疫情的好转，主产区人工短缺等问题逐步解决，高利润将会刺激供给增加；随着宽松政策的逐步收紧，后期大宗商品下跌概率大。（作者单位：国泰君安期货）