大宗论坛56 | 预见2023——趋势、观点与思考

期货资讯 2023-01-09 14:15

【导读】【文章导语】 1月6日，卓创资讯研究院举行第五十六期研究例会，本期主题围绕“2023年大宗商品市场趋势展望”为主题展开讨论。与会人员从宏观、行业、产品三个不同的角度对2023年的市场进行了分析与展望，2023不宜过分看空，前低后高或是基本特点。 【核心观点】 宏观研究员刘新伟： 2023年上半年对于大宗商品价格不宜过分看空，随着各项利好政策的推进，底部正在形成之…

【文章导语】

1月6日，卓创资讯研究院举行第五十六期研究例会，本期主题围绕“2023年大宗商品市场趋势展望”为主题展开讨论。与会人员从宏观、行业、产品三个不同的角度对2023年的市场进行了分析与展望，2023不宜过分看空，前低后高或是基本特点。

【核心观点】

宏观研究员刘新伟：2023年上半年对于大宗商品价格不宜过分看空，随着各项利好政策的推进，底部正在形成之中，但很难有系统性机会，除非在上半年发生重大危机，形成大规模错杀。

能源研究员赵渤文：2023年的能源市场仍将萦绕着“紧平衡”氛围，区域间的供需结构将有诸多调整，能源价格的宽幅震荡或将延续，警惕短期内的冲高。

能源研究员赵颖：2023年原油价格重心仍有进一步下降空间，但随着美联储加息节奏放缓，油价下降速率也会逐步放缓。

农业研究员孙继森：2023年随着种植面积和单产水平的优化，天气极端情况逐渐减弱，地缘局势动荡影响趋弱，农产品整体或将呈现供大于求的状态，但仍需关注各国政策变化、贸易保护的影响。

农业分析师李素杰：2023年生猪市场或由供小于求向供大于求过渡。

农业分析师刘杰：2023年棉花价格有望低位反弹。

农业分析师许亚婷：2023年粮食市场供应宽松、需求消费不及预期，价格或承压。

化肥分析师李峰：化肥供需关系修复，终端用肥成本下降。

化工研究员李训军：2023年中国化工市场整体仍将面临供强需弱的格局，但考虑到中国经济处于向上修复的趋势当中，我们对于2023年化工市场持谨慎乐观的态度，未来将是一个“慢复苏”的过程。从价格运行趋势来看，市场整体呈现前低后高的概率较大。

化工研究员张凤：2023年化纤市场的需求将成为行业盈利扭转的重要着力点，随着政策的落地和消费场景的改善，化纤行业的全年需求大概率呈现前低后高的趋势，需求的改善将有利于成本的传导和行业盈利能力的提升，2023年将是行业的“复苏年”。

化工分析师吴燕妮：2023年化工品市场或仍然在诸多不确定因素中承压运行，处于去库存周期内，但下半年有望见底回暖。

成品纸分析师邢文杰：瓦楞纸、箱板纸市场集中度或向头部企业集中，林浆纸包装一体化布局将会延长产业链条，提升企业的抗风险能力。供大于求格局将进一步加剧，2023年瓦楞纸、箱板纸价格同比下行。

2022年影响全球宏观经济运转的问题集中于全球通胀、地缘冲突、中国YQ三个问题之上，随着三个宏观风险因子边际改善，对于2023年大宗商品的表现略好于2022年。预计2023年全年表现为前低后高走势，商品价格形态逐步由BACK结构转为CONTANGO结构。

2023年各大金融机构对于经济整体的判断是“由涨转滞”。美联储的硬核加息行为或在上半年逐步趋于理性，50-25-25是基本的预测，下半年或逐步停止加息并放缓缩表，不排除转变为降息+扩表的可能；欧洲逐步消化掉东欧政治局势带来的供给冲击，通胀水平逐步缓和，周期性的经济下行力量将逐步增强，但能源危机的问题始终会萦绕欧洲大陆；日本货币政策或迎来“大转折”，安倍经济学正在逐步发生调整，这也将引发全球大类资产的边际重估，若调整不当，可能是引发全球性金融海啸的“黑天鹅”。滞胀、衰退的交易在2023年依旧是全球宏观的核心驱动因素，需要警惕后加息周期内经济衰退可能带给大类资产价格重塑的可能性。

2023年中国经济整体表现或好于其他经济体，前低后高或是基本的特征。上半年，YQ的冲击依旧会存在，优化防疫政策之后带给实体经济的影响主要体现在劳动力健康和人力资本上，这会显著影响中国经济韧性的基础——供给侧和产业链安全；出口下滑带来的总需求缺口压力会显著增大，2022年国内需求缺口有来自出口韧性的对冲，自10月份开始，出口逐步转为下滑，随着欧美地区加速去库存，对中国商品需求将进一步下滑，出口韧性逐步转变为缺口的负重，尽管内需有好转预期，但在上半年仍存在较大压力。

总体来看，上半年供给侧受到YQ侵袭而收缩。在外部，需求侧受到全球经济下滑而收缩，总体上呈现出前所未有的“供需双重收缩”压力。下半年，在消费、房地产和基建投资恢复“元气”的情况下，中国经济的内循环有望恢复增长，经济开始逐渐恢复活力。

需要注意中国的地方债这头灰犀牛，以及由于全球逐步进入一个羸弱的估值修复期，这一时期“黑天鹅”或乱飞，扰乱全球经济秩序，特别需要注意日本、欧洲几个高债务国家以及几个风险积累多年的新兴国家，若因为货币政策调整节奏没掌握好，利率持续高压，或者与美元周期错位形成流动性黑洞而发生“金融海啸”。

从三大化石能源的基本面来看，由于后继的产能乏力，且“经济衰退”的预期并没有真正落地，2023年或将延续2022年的“紧平衡”状态。但值得注意的是，2023年比2022年失去了“库存”这一重要的蓄水池和缓冲地带，进一步而言，由于生产单位、运输单位出现的问题对价格的冲击幅度会被拉大。

区域间的供需结构正在打破重构，重构期间必然出现成本的上涨，由此或将引发如产业链转移、订单转移等情况。2022年能源行业最大的“黑天鹅”——东欧动荡仍在持续，目前的焦灼状态被许多市场人士解读为“影响正在消退”，但需要注意的是欧洲地区仍然并不稳定，彼方局势暂缓或将有其他地区的动荡出现，在经济全面衰退的阴云笼罩下，危机从未消退。而对于能源而言，随着禁运、限价等政策的落地执行，供应方（欧洲某国）的油气资源必然要寻求新的出路，土耳其等国家和地区或将成为新的“枢纽”（中转站），这将会带动能源供需结构、货源结构、交易方式的重大调整，期间除了会带来部分地区的用能成本上升之外，也或将引发产业链转移、订单转移的情况，而进一步考虑来看，为了应对这部分“转移”，产业流出地区为了留住企业和订单，或将推动CBAM等手段和措施更快的实施，这对于产业流入地而言需要高度重视。

综合来看，2023年对能源行业有几大重要的风险因素需要提示：1.欧洲、中东的动荡，包括现有的动荡以及可能酝酿的“风暴”，这将是对能源影响最大的“黑天鹅”；2.天气，尤其是目前正在持续的美国寒潮以及2022年十分平静的飓风；3.OPEC+的减产协议以及执行情况，这方面也需要关注真实的剩余产能还有多少；4.美国加息进度以及全球经济衰退的进程；5.能源的低碳、绿色发展，这方面不会操之过急，但要关注为了达到这一目的各方打出的提前量，包括全球碳市场的建设、绿色俱乐部、CBAM等。

从宏观情景看，虽然美联储逐步确认放缓加息节奏之后，消费者信心指数出现反弹，美元指数也出现走弱的情况，宏观层面对于油价的上方压力将逐渐得到缓解。但在消费者信心指数仍在历史低位、美国制造业PMI出现萎缩、美元指数仍处在100以上非均衡区间的状态下，宏观情景对于油价的上方空间压制仍然存在。作为主导油价的主要情景，宏观情景仍将进一步压低油价重心。

从价差结构看，原油期现结构已经逐步由远月贴水转为远月升水。在今年冬天寒冬预期及相关能源供应政策频繁变化的时刻，供应偏紧预期可能再度升温，我们可能会看到原油远月升水幅度短期缩窄，短期油价冲高。但整体而言，原油进入到远月升水的contango结构，已经反映出原油市场供应偏紧预期出现明显缓解。如果继续维持contango结构，且远月升水幅度不断加深，随之而来将会是油价重心仍然向下，预计油价将处在相对高位但重心下移的过程中。

需要提示的是，WTI原油期货总持仓和非商业净多头仍维持在相对低位。从11月末以来，WTI原油期货总持仓基本维持在141万手左右水平。相比2021年6月份的251万手的总持仓量水平下降了43.8%。原油持仓量持续下降的背景下，盘面流动性减小将会进一步加剧了油价大幅波动风险，这一风险在2023年需要特别注意。

整个2023年的全球农产品市场，从种植来看，整个农作物的种植面积和单产大都存在优化，在产量基础上存在供应增加的预期；成本端来看，化肥在2023年全球供应有望增加，结合IFA的报告来看，预计供应是一个中性偏乐观的态势，且供给增幅大于需求增幅；运输来看，随着2023年地缘局势的影响减弱，防控政策的优化和干旱天气的缓解，运输溢价对于价格的边际贡献存在偏弱预期；需求来看，预计2023年整体需求增幅不如供给的增幅。因此2023年农产品价格或将呈现震荡下行的态势。

除此之外，从事件冲击来看，地缘局势在2023年一季度存在较大改变预期，主要来源于双方预计在一季度的谈判行为。同时根据美国气象局的预测，拉尼娜现象在今年1-3月份有望转为中性状态，影响逐渐减弱。额外值得注意的是贸易保护政策的变化，印尼在2022年对于棕榈油的政策变化是反复无常的，那么2022年各主产国的贸易保护行为或将随着2023年作物供应情况的边际改善出现逐渐政策上的调整。

从供应端来看，2022年一季度末期以及二季度初期能繁母猪存栏量呈现触底反弹局面。根据生猪生长周期推算，2023年上半年生猪供应量下降，随着能繁母猪的产能释放，下半年供应或由紧趋松。从需求端来看，终端需求仍存季节性规律，呈现传统的消费淡旺季特征，但随着消费结构及消费主力的转变，节日性及季节性消费趋势或淡化。因此2023年上半年生猪价格或低位上涨后小幅震荡下滑，均价或高于2022年。

风险提示：第一，近两年国内生猪行业价格的运行已不能简单地用供需两方面因素去诠释，中短期的价格异动仍需结合“预期”驱动下的行为，未来国内生猪养殖行业高频高幅波动仍或持续，行业规模化程度仍将进一步提升，“预期”和“预期差”的变化需关注。第二，新冠肺炎YQ所带来的需求低迷，消费好转仍需一定时间。第三，非洲猪瘟虽常态化，但仍需警惕极端天气引发的大批量出栏和常规季节性存栏低位问题。

在宏观环境压力减弱、供需关系改善和政策支持下，2023年国内棉花现货价格有望触底反弹，但宏观经济尚未触底，结转库存高位、外需不足或将压制棉价反弹空间。

宏观边际改善：2023年美联储加息预期放缓，叠加中国宽松货币政策，宏观经济对商品市场的压制将逐渐减轻。2022年棉花价格跌至近十年均价低轨附近，资金多配棉花，主力合约持仓超70万手，创历史新高，11月以来期货价格上涨修平贴水，远月升水，带动2023年现货预期好转。

棉花预期减产：受2022年植棉收益显著下降、玉米比较优势明显等因素影响，卓创资讯预计2023年全国棉农种植棉花积极性将减退，初步预估2023年全国植棉面积或小幅下降至3978.7万亩，同比降幅5.66%，具体数据将根据补贴落实情况和最新目标价格补贴政策继续调研修正。

棉花内需有望好转：随着内循环启动，国内纺织品服装消费预期好转，或将带动棉花需求逐渐修复，2023年棉花内需或前低后高，并对冲外需收缩压力。

政策支持：2023年将执行新的目标价格补贴政策，棉花收储有望继续。

风险点：宏观经济持续下行、需求改善不及预期。

2023年国内粮食市场将充满挑战，最大的压力还是来源于供应和需求。玉米市场方面，虽然种植面积受到大豆玉米复合种植的影响有所下降，但是单产表现比较好，整体产量小幅增加。截止到2022年底，东北地区基层玉米平均售粮进度为35%，较去年同期偏慢3.5个百分点；华北地区平均售粮进度为34.33%，同比偏快1.33个百分点。综合来看，我国主产区整体基层售粮进度慢于2021年同期，这主要是由基层农户惜售心态导致的。春节前售粮进度偏缓，将导致玉米销售压力移至节后，所以春节后供应压力或增大，玉米价格或有承压预期。特别是2023年，定向稻谷继续拍卖的可能性比较大，虽然乌克兰的粮食出口依旧有一定的不确定性，但是我国已拓宽进口渠道，巴西玉米大量到港，替代品市场的冲击也会压缩玉米市场的饲料消费，对玉米价格形成一定压力。小麦市场方面，由于2022年小麦产量增幅比较明显，加上各地轮换小麦持续投放，小麦市场呈现供大于求态势，2023年小麦价格重心整体或低于2022年。

2023年粮食市场的风险点主要是替代品以及需求恢复情况，春节前后需要关注1号文件等政策性的指引。

2022年是国内化肥市场最艰难的一年，成本攀升支撑价格上涨。然而，高价抑制需求，成交出现萎缩，社会库存量相对提升。预计2023年化肥市场将会进入修复期，供需矛盾有待进一步缓解，价格同比下滑幅度明显。其中，在满足国内用肥需求的同时，出口政策将会进一步优化，继续改善企业经营现状，盈利效果或得到提升。另外，中欧班列进口钾肥仍是市场主要看点，仓储、运输等环节进一步完善，致下游企业生产成本下降，终端用肥成本也将呈现下降。

2022年中国化工行业面临多重挑战，能源危机导致行业成本显著抬升，上半年虽然价格宽幅上涨，但利润被高企的原料价格所吞噬。下半年成本压力有所缓解，但海内外经济增速放缓、突发事件反复拖累需求，叠加最大的终端消费领域房地产进入下行周期，化工市场整体陷入弱需求的状态，行业景气度进一步下降。

2023年，从供给端来看，中国化工行业仍处在产能扩张周期之内，尽管受到宏观环境的影响部分装置投产日期或有所推迟，但整体较2022年进一步提升的概率较大，因此阶段内的供需矛盾仍将存在。需求侧，作为化工行业最大的终端消费领域，房地产在“保交楼”政策的推动下竣工端或有所修复，但考虑到国家对于房地产仍坚持“房住不炒”，并且遏制投资投机性需求，加上YQ防控政策优化之后，居民的消费信心尚需时间修复，因此需求端的改善在中短期内很难得到明显体现，如此一来再传导至开工端就需要相对较长的时间。房地产的修复进程同样会影响到家具、家电等消费需求，从而进一步传导至相关的化工原料。汽车方面，随着燃油车购置税减半及新能源车补贴政策的陆续退出，汽车产销增速也面临放缓可能。此外，欧美经济衰退风险下对于国内化工品出口的影响也不容忽视。整体来看，2023年化工市场整体仍将面临供强需弱的格局，但考虑到中国经济处于向上修复的趋势当中，随着居民消费信心的恢复以及“被动储蓄”向消费的转化，消费端仍存在边际改善可能。整体看，我们对于2023年化工市场持谨慎乐观的态度，未来将是一个“慢复苏”的过程。从价格运行趋势来看，市场整体呈现前低后高的概率较大。

2022年化纤行业全年处于供需双弱的状态，上半年受到原油价格高位支撑，化纤行业成本压力凸显，在需求较为低迷的情况下成本传导受阻，行业盈利受到挤压。下半年，受到国外通胀和经济衰退带来的影响冲击，国外终端的纺织品及服装需求显著下降，化纤行业的需求出现进一步下降。全年来看，受到卫生事件反复冲击、成本高涨、需求减退等多方面的影响，化纤行业出现了较明显的增收不增利，这也是行业在2023年急需改善的一大难题。

2023年来看，预计成本端的压力相对于2022年减弱，需求成为解决行业供需矛盾、增收不增利等问题的着力点，从外需和内需两个方面来看。外需方面，化纤产品主要通过制成纺织品及服装制品出口，直接出口的比例仅在10%左右，终端商品的出口对象主要为东盟、美国、欧盟、日韩等国家。目前美国加息已经进入尾声，2023年不排除存在降息可能，欧盟经济在四季度也出现意外的改善，整体来看服企库存消化周期预计在2023年上半年结束。因此，预计上半年我国纺织品及服装的出口将延续弱势，下半年随着库存水平的下降以及需求的回升，出口将迎来转折点。内需方面，从下游的备货情况来看，内需预期出现了改善，随着卫生事件带来的影响逐渐减弱，内需有望在一季度后逐渐恢复好转。整体而言，终端商品及化纤行业的需求在2023年将大概率呈现前低后高的趋势，随着需求的改善行业的亏损压力会出现一定缓解。

化工品市场近年来整体产能增长趋势较为持续，根据卓创资讯跟踪，2023年仍然有较多化工品新项目投产在即，同时伴随着老旧产能的淘汰，行业结构不断优化升级，但在整体产能仍呈增加态势的预期下，化工品价格面依然承压。在通胀压力、公共卫生事件、地缘政治动荡等诸多不确定因素影响下，全球经济进入低速增长阶段，大宗商品市场运行环境承压。2023年预计在双循环大背景下，国内化工品市场仍然将注重内需与出口的有机结合，继续进行去库存，化工品2023年整体价格有望逐步放缓跌势，2023年下半年或有机会寻底企稳，且偏弱的价格趋势可能导致部分化工品产能增长但产出萎缩的表现，相应对价格的影响将逐渐由先前的供大于求的利空转变为供需紧平衡的稳定支撑，预计至2023年下半年，伴随需求端的逐渐修复，部分化工品价格或领先库存周期转变，同比出现回升。

2023年瓦楞及箱板纸市场的主要驱动因素包括：宏观环境、国家及行业政策、供需格局及规模纸企的一些发展动向等。国家对固体废弃物已实现零进口，目前规模纸企多布局国外废纸浆及原纸生产项目，纸企原料供应继续面临较大压力。下游需求不确定性增加，整体供大于求格局或将加剧，纸企盈利压力较前期明显增加。

宏观经济方面的影响：包装原纸是我国包装行业重要的原料，下游应用广泛，对经济走势有着较强的敏感性。瓦楞及箱板纸作为包装纸最重要的品目之一，同样受经济波动影响较大。从整个经济层面看，2023年包装纸市场还将处于弱需求格局。包装纸需求或面临持续收紧的格局：对国内消费方面，通过工业品出厂价格指数（PPI）和居民消费价格指数（CPI）的差值反映。由于两者一个反映工业需求，一个反映居民消费需求，两者的价差或更客观的反映国内需求情况。二者价差与瓦楞纸箱板纸价格呈现高度相关关系。

政策方面的影响：2022年8月份，市场监管总局发布《限制商品过度包装要求食品和化妆品》（GB23350—2021）国家标准第1号修改单。1号修改单对食品、化妆品的包装成本以及包装层数均做出严格要求，将利空瓦楞纸箱板纸的需求情况。

2023年瓦楞及箱板纸市场价格走势将继续受到行业供需格局及上游成本价格变动的影响，这也是判断行情走向的关键因素。瓦楞纸、箱板纸市场集中度或向头部企业集中，林浆纸包装一体化布局将会延长产业链条，提升企业的抗风险能力。2023年瓦楞及箱板纸供需关系将发生较大变动，纸厂海外投资项目陆续量产，进口纸供应仍是一个补充渠道。总需求的增长仍主要来自于国内消费量，目前整体经济环境表现一般，出口无明显拉动，供大于求的状况或许加剧。成本方面，不论是废纸还是纸浆，经历2022年价格高位波动后，2023年存有下行空间，缓解瓦楞纸箱板纸的成本压力。

综合以上，预计2023年中国AA级瓦楞纸120g均价在3361元/吨，同比跌幅6.90%；2023年中国箱板纸市场均价预计在4529元/吨，同比跌幅4.41%。根据行业季节性特点推演，价格高点均出现在年内12月份，低点出现在4月份。

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