作者：东海期货明道雨
1．行情回顾
6月以来，铜价大幅下跌，LME铜从月初的9439美元/吨跌至6月21日的8965美元/吨，跌幅5.2%；沪铜从月初的72120元/吨跌至6月21日的68030元/吨，跌幅5.7%。一是，美国通胀超预期上升导致美联储加快加大紧缩力度，美元短期大幅上涨压制铜价；二是由于美联储的紧缩政策加大了市场对于美国经济衰退的担忧；三是，6月上海地区复工复产后，国内需求恢复不及预期。
国内外价格走势方面，由于美联储加大货币紧缩力度，导致市场对美国经济衰退担忧加深，而国内需求虽然恢复不及预期，但是相对较好；因此内盘铜价强于外盘铜价。
2．主要逻辑
2.1．美联储加大货币紧缩力度，美国经济衰退担忧加深
美国5月CPI同比增长8.6%，大幅超市场预期的8.3%，且继续创1981年12月以来的新高，因此美联储于6月15日宣布加息75基点，且计划7月加息50或者75BP，货币紧缩力度进一步加强，美元短期大幅上涨，铜价大幅下跌；此外市场对于美国经济衰退的担忧进一步加深，美国通胀预期短期大幅下行，铜价进一步下跌。因此长期来看，美联储加快紧缩对全球需求端快速回落的预期持续存在，对于铜价的压制作用将是中长期的。因此铜价趋势向下的逻辑进一步强化。
2.2．国内需求逐步修复，但恢复不及预期
电网投资方面，1-5月电网基本设施投资累计完成额1263亿元，累计同比增长3.1%；电源基本设施投资累计完成额1470亿元，累计同比增长5.7%；两者合计2733亿元，合计累计同比增长4.4%，较上月回落0.6个百分点。因此，虽然受疫情影响，投资增速整体有所下滑，但是电力电网需求整体仍旧较为强劲，随着6月电网建设投入力度进一步加大，电力电网投资将一步加快。
基建需求方面，5月基建投资当月同比增长7.2%，较上月回升4.2个百分点，主要由于疫情好转之后建筑工地开工回暖所致。随着国内复工复产以及国内稳增长方面基建投入进一步加大和加快，因此，基建需求增速料将进一步快速反弹。
房地产需求方面，5月房地产销售面积同比下降31.8%，较4月收窄7.2个百分点，房地产销售仍旧疲弱且进一步大幅下滑。5月房地产开发投资同比增长-7.8%，较4月回升2.3个百分点。5月国内房地产投资和开工仍旧偏弱。随着5月中下旬以来国内疫情的好转以及国内房贷利率连续下调，房地产市场回暖预期有所抬升。
美国房地产市场方面，由于美国房价快速上涨以及美国房贷利率快速上升，导致美国房屋销售大幅放缓，美国房地产市场景气下滑。5月美国成屋和新屋销售均进一步回落。5月成屋年化销量541万套，环比下降3.4%，同比减少8.6%；4月新屋销售年化59.1万套，环比下降16.6%，同比下降27%。
汽车需求方面，中国5月汽车销量186万辆，同比增长-12.6%，较上月收窄35%；6月22日当周日均零售和批发量分别为49555量和49822量，分别同比增长26%和25%，汽车销售大幅增长。新能源汽车方面，2022年4月全球汽车销量49万辆，环比大幅下跌59%，同比增长25%；5月中国新能源汽车销量44.7万辆，同比增长105.6%，较上月回升60.7%。整体来看随着上海地区复工复产，供应链问题逐步缓解，以及国内汽车以及新能源汽车刺激政策的实施，国内汽车产销大幅回升。国外方面，由于汽车贷款利率大幅上升，汽车销量短期大幅放缓。
家电需求方面，2022年5月中国空调产量2182.9万台，同比增长-1%，较上月收窄4.9个百分点；家用电冰箱产量667万台，同比增长-10.9%，较上月收窄4.7个百分点。主要由于复工复产后产量逐步恢复所致。随着国内疫情的好转，国内企业加快复工复产，预计6月之后家电产量增速将快速回升。
铜企生产及开工方面，中国5月铜材产量180.3万吨，同比增长-3.3%，较上月收窄6.4个百分点，主要由于疫情好转之后铜企逐步复工复产所致。但是6月以来，国内铜企开工率并未进一步回升，并一度下跌至59.2%的水平，表明下游需求相对偏弱。
2.3．供应偏紧情况有所好转
铜矿供给方面，3月ICSG全球铜矿产量183.5万吨，当月同比增长3.6%，较上月增加2.1个百分点，3月全球产能229万吨，产能利用率80.2%，较上月增加1.2个百分点。进口方面，5月中国铜矿石及精矿进口217.7万实物吨，同比增长12%，较上月上升13.9个百分点，1-5月累计进口823.4万实物吨，同比增长6.1%，较上月上升1.6个百分点。
精炼铜供给方面，5月我国精炼铜产量91.2吨，同比增长4.7%。5月受炼厂集中检修影响，精铜产量环比4月仅小幅增加，但6月以后随着山东炼厂复产、铜陵40万吨新产能等产能增产，精铜产量将有较快增长。进口方面，4月精铜进口28.98万吨，同比减少9.3%，5月上旬以来随着国内精炼铜进口盈利空间打开，以及国内疫情缓解，精炼铜进口通关影响减弱，5月精炼铜进口将逐步回升。近期随着国内多家大型冶炼厂集中检修结束，以及国内进口盈利窗口重新打开，预计国内精炼铜整体供应逐步增加，供应紧张情况逐步缓解。
2.4．库存
截至6月17日，LME铜库存报118025吨，COMEX铜库存80420吨，上期所铜库存55237吨，社会库存23.17万吨，保税区库存19.8万吨。目前国内外铜均处于较低库存水平，从季节性角度来看，LME、上期所和国内社会库存均处于近几年的低位水平，对铜价有较大的支撑。但是目前在国内进口空间打开以及国内集中检修结束的情况下，如果下游需求持续偏弱，国内或将进入累库阶段。
2.5．价差套利
升贴水方面，前期由于铝重复质押事件影响，现货遭到抛售，升贴水跌至平水甚至贴水水平。虽然目前精炼铜供应增加，需求偏弱；但是库存仍然较低，供应整体偏紧。此外，需求淡季后需求恢复预期仍然较好，现货升贴水预期整体偏强运行，可采取逢低买入策略。
期限价差方面，由于铝锭重复质押事件影响，现货大受影响，近月合约强Back结构有所减弱。但是由于目前国内上期所库存以及社会库存均处于近几年的季节性低点，供应整体偏紧，因此期限结构大概率维持近强远弱的格局，可采取滚动买近抛远的操作策略。
内外盘套利方面，当前由于市场对于美国经济衰退担忧加深、美联储强化降通胀的决心以及近期人民币汇率大幅升值，外盘价格持续弱于内盘价格，沪伦净比值也上升到了1.16上方的位置，且精炼铜进口盈利窗口已经打开，预期后期随着国内稳经济政策逐步落实，内盘铜价将持续强于外盘铜价。因此，中期可采取买国外抛国内，同时买美元抛人民币的正套策略。
3．结论及操作
总体来说，短期美国抗通胀决心加大市场对于美国经济衰退的担忧，铜价短期整体偏弱震荡；中期随着国内稳经济政策逐步落实，铜价或阶段反弹；但是长期来看，美联储货币紧缩和抗通胀的决心不变，全球经济增长放缓的逻辑进一步强化，长期铜价中枢逐步下移。因此策略上，短期建议观望或者逢高做空，中期可等待国内需求回暖证实后博阶段反弹机会，长期建议空头配置。
套利方面，基差套利方面，前期由于铝重复质押事件影响，现货遭到抛售，升贴水跌至平水甚至贴水水平。虽然目前精炼铜供应增加，需求偏弱；但是库存仍然较低，供应整体偏紧。此外，需求淡季后需求恢复预期仍然较好，现货升贴水预期整体偏强运行，可采取逢低买入策略。期限价差方面，由于铝锭重复质押事件影响，现货大受影响，近月合约强Back结构有所减弱。但是由于目前国内上期所库存以及社会库存均处于近几年的季节性低点，供应整体偏紧，因此期限结构大概率维持近强远弱的格局，可采取滚动买近抛远的操作策略。内外盘套利方面，当前由于市场对于美国经济衰退担忧加深、美联储强化降通胀的决心以及近期人民币汇率大幅升值，外盘价格持续弱于内盘价格，沪伦净比值也上升到了1.16上方的位置，且精炼铜进口盈利窗口已经打开，预期后期随着国内稳经济政策逐步落实，内盘铜价将持续强于外盘铜价。因此，中期可采取买国外抛国内，同时买美元抛人民币的正套策略。
风险因素：美联储加息超预期、需求回升不及预期、地缘政治风险
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